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Zone euro : mutualiser pour mieux régner
En accédant, grâce à la création d’eurobonds, au statut de véritable
monnaie de réserve internationale, l’euro peut sortir grandi de la
crise.
L’euro est peut-être sur le point de changer de dimension. Et ce, moins en
raison d’une improbable sortie de l’union monétaire de certains Etats, que de
la possibilité pour la devise européenne de devenir l’une des deux ou trois
monnaies de réserve du prochain système monétaire international.
Le moment y est particulièrement propice. Le dollar voit sa fiabilité remise
en cause par les graves difficultés budgétaires des Etats-Unis, le yen est
depuis plusieurs années en déclin et l’internationalisation du yuan n’en est
encore qu’au stade des expérimentations. De son côté, l'euro voit son usage
international progresser.
S'il ne représente pour le moment que 20% des règlements commerciaux
internationaux et 30% des réserves des banques centrales, l'euro est déjà la
première monnaie mondiale sur le marché obligataire, devant le dollar.
Toutefois le marché obligataire européen demeure fragmenté, chaque Etat membre
émettant ses propres obligations souveraines à des taux différents, alors que
l’excès mondial de liquidités n’a jamais été aussi important, augmentant le
besoin des investisseurs pour des actifs sûrs et abondants.
Or, la théorie économique établit plusieurs conditions nécessaires pour
accéder au rang de monnaie de réserve internationale : avoir une inflation
faible et une relative stabilité macroéconomique, être une puissance
commerciale avec un large marché intérieur et enfin posséder un secteur
financier efficace reposant sur un marché obligataire profond et liquide.
La formation d’un marché obligataire intégré
L’Union européenne a commencé à créer des embryons d’eurobonds au travers
des obligations émises par le Fonds européen de stabilité financière (FESF),
garanties par l’ensemble des membres de la zone euro, afin d’aider les pays
périphériques.
Lors de sa première émission en janvier 2011, le FESF a ainsi réalisé la
meilleure opération de l’histoire du marché obligataire, soutenue par la
demande des grandes banques centrales mondiales. Alors que le marché des
eurobonds demeure restreint, le Fonds européen émet aujourd’hui au niveau du
taux interbancaire sans risque exigé sur les mêmes maturités.
Ainsi, grâce à une prime de liquidité supplémentaire et à des mécanismes de
réduction de l’aléa moral (tel celui proposé par l'institut Bruegel consistant
à ne mutualiser que la partie de la dette inférieure à 60% du PIB), il est
possible que le rendement de futurs « vrais » eurobonds se révèle
inférieur à celui des obligations allemandes actuelles.
D’où l’intérêt de passer au plus vite d’un système d’obligations nationales
à un système d’obligations communes : il suffirait par exemple que les
pays favorables aux eurobonds - aujourd’hui le Luxembourg, la Belgique et
l’Italie, soit déjà la moitié des membres fondateurs de la CEE - fassent
volontairement appel au FESF pour emprunter à leur place.
Les membres de la zone euro pourraient également décider d’émettre ensemble
leurs obligations d’une durée inférieure à un an (sous certaines limites pour
conserver un profil de dette cohérent). Ainsi, la Grèce, qui, bien que sous
tutelle UE-FMI, continue d’émettre à trois mois à plus de 4%, pourrait profiter
d’un taux plus bas, proche du taux français de 1%. Si cette expérience se
révèle concluante, la mutualisation pourrait être étendue aux autres
maturités.
Les privilèges de l’euro monnaie de réserve
Avec un marché obligataire intégré, qui assurerait solidairement la
stabilité de la zone euro, la devise européenne posséderait tous les atouts
pour intégrer, avec le dollar et le yuan, le système monétaire tripolaire qui
se dessine.
Dans cette hypothèse, les entreprises européennes seraient progressivement
moins soumises au risque de change (puisqu’une partie plus importante du
commerce mondial serait réalisée en euro), tandis que les taux des obligations
se rapprocheraient des taux américains.
La zone euro bénéficierait également davantage du seigneuriage, c'est-à-dire
des revenus tirés par la BCE de l'émission de monnaie, équivalents à une taxe
prélevée sur le montant croissant des avoirs en euros du reste du monde.
Les gains cumulés de la prime de liquidité et du seigneuriage pourraient
alors représenter selon les calculs du Centre for Economic Policy Research
(CEPR), de 0,1% à 0,5% du PIB chaque année. Au FMI, Prakash Kannan estime même
qu’une telle situation contribuerait à améliorer les termes de l’échange pour
la zone euro.
Enfin, le soft power européen en sortirait également renforcé et l’Europe
aurait donc plus de poids pour inciter la Chine à intégrer davantage l’euro
dans le panier de devises auquel le yuan est lié, contribuant ainsi à résorber
les déséquilibres mondiaux qui persistent après la crise de 2008.
Jeune ministre des Finances du Général de Gaulle, Valéry Giscard d'Estaing
pointait déjà en 1965 le « privilège exorbitant » du dollar. Dans le
cadre d’un nouveau système monétaire international en gestation, et avec une
certaine volonté politique d'approfondir la construction européenne, ce
pourrait être bientôt à l’euro de goûter à ce privilège des grands.
Vincent Chauvet